地下赌场不能接电话吗|浙商期货:2019宏观年报 冬至阳生待春来

   日期:2020-01-11 17:16:50     浏览:1558    
 

地下赌场不能接电话吗|浙商期货:2019宏观年报 冬至阳生待春来

地下赌场不能接电话吗,报告导读

2019年中美经济增长由分化转向同步放缓,国内总需求下行压力加大,出口项贸易摩擦和外需走弱影响将在2019年明显体现;地产下行将成为拖累项;基建见底回升,对冲经济下滑;高端制造业与传统制造业分化明显;汽车消费拖累大,2019消费继续保持低位。预计2019财政政策积极程度将大于2018,货币政策继续保持宽松。

2019年可能发生的超市场预期的事件:中美对抗、美股、地缘政治风险、政策超预期调整

投资要点

股票

A股市场当前的基本背景是政策底已经出现。2019经济下行压力依然很大,接下来一年难以见到经济复苏的最确切证据——微观企业普遍的盈利好转,因此未来一年将主要是“预期市”和“政策市”。而在宽财政和宽货币的预期和刺激下,预计2019年股市将较2018年有更高的安全边际,有配置的机会。比照过往周期的经验,估值压缩幅度更大、市值小弹性大的中小盘成长股在经济见底回升的前期将有更大机会.

债券

预计2019年情况更接近2012年,经济下行压力+更加积极的财政政策+宽松货币政策,利率仍有小幅下行空间,债市仍有机会,但机会将少于2018年,利率有可能在2019年1季度接近底部区域2.9%-3%附近。市场风险是如果2019年经济出现超预期下行,货币政策出现超宽松情况,则利率下行空间扩大。

大宗商品

2019年国内需求仍将继续走弱,经济下行压力加大,大宗商品,尤其是工业品,价格将继续承压。但大宗商品需警惕两个变量,一是原油价格,二是国内经济企稳。

汇率&黄金

美元:随着金融条件较快收紧和财政刺激效应减退,预计2019年美国经济动能将减弱,同时美联储加息节奏放缓,预计2019年美元走势弱于2018年。

人民币:2019国内经济下行压力加大,人民币有继续贬值压力。

黄金:预计2019年美国整体利率水平下行,美元上升势头减弱,同时近期市场波动上升使得黄金避险功能逐渐回归,整体看多黄金,可配置黄金多头

1.经济周期与大类资产价格走势

我们通过观察近十年历史经济下行周期各大类资产价格走势,通过历史比较与分析来推测2019年各大类资产价格走势。

数据:我们用名义GDP增速、房地产投资增速、公共财政支出-公共财政收入作为经济指标(用财政支出增速与财政收入增速之差来表征财政政策的方向,当财政支出增速明显超过财政收入增速时,可视为积极财政政策)。

用上证指数、10Y国债收益率、南华综合商品指数、南华工业品指数分别代表股市、利率、大宗商品、工业品。

经济下行周期划分逻辑:我们以名义GDP增速放缓作为经济下行周期起点,以公共财政支出-公共财政收入增速由正转负作为经济下行周期结束。

据此划分历史经济下行周期为:2008.9-2009.12(16个月),2011.9-2013.10(26个月),2014.9-2017.10(26个月),2018.3-

图1:经济下行周期经济指标表现

图2:正回购操作利率

图3:逆回购操作利率

图4:经济下行周期各类资产走势

①2008.9-2009.12(16个月)

财政政策:超宽松(财政支出增速与财政收入增速之差2008年10月开始转为正值)

规模与力度空前的4万亿财政刺激横空出世,超强财政刺激大幅提振市场短期信心,财政刺激政策在2个季度内即显现效果,经济从2009年2季度起开始强劲反弹。

货币政策:先宽松后紧缩

08.9-08.12:降准4次,降息5次,连续下调公开市场操作利率

2009年:连续上调公开市场操作利率

2010年开始提高存准、加息

经济增长:

名义GDP增速:2008.9增速放缓,从2008.9的18.7%下行至2009.6的6.6%,随后开始反弹,2009.12反弹至13.8%

大类资产价格走势:

股票:前期下跌72%(2007.10-2008.11)。后期出现反弹(2008.11-2009.8),反弹幅度为前期下跌幅度的40%

利率:前期下行40.9%(2008.8-2009.1)。后期出现反弹(2009.1-2009.10),反弹幅度为前期下行幅度的55.8%

大宗商品:前期下跌44.2%(2008.7-2008.12)。后期出现反弹(2008.12-2010.1),反弹幅度为前期下跌幅度的95.4%

工业品:前期下跌53.1%(2008.7-2018.12)。后期出现反弹(2008.12-2010.1),反弹幅度为前期下跌幅度的104.7%

②2011.9-2013.10(26个月)

财政政策:宽松(财政支出增速与财政收入增速之差2012.2开始转为正值)

财政刺激规模和力度不大,财政刺激对经济增长的边际拉动效果明显衰退。

货币政策:宽松

降准3次,降息2次,多次下调公开市场操作利率

经济增长:

名义GDP增速:2011.9增速放缓,从2011.9的19.5%下行至2012.9的9.2%,随后开始反弹,2013.9反弹至10.3%

大类资产价格走势:

股票:下跌36.2%(2011.4-2013.6)

利率:前期下行17.4%(2011.8-2012.7),后期出现反弹(2012.7-2013.11),反弹幅度为前期下行幅度的216.9%

大宗商品:下跌29.8%(2011.2-2013.6)

工业品:下跌35.1%(2011.2-2013.6)

③2014.9-2017.10(26个月)

财政政策:宽松(财政支出增速与财政收入增速之差2015.2开始转为正值)

2014年中国经济增速换挡,受08年4万亿刺激后遗症的影响,本轮积极财政未再以“信贷扩张+地方政府上投资项目”为刺激重点,定向投资、定向资金投放、以及政府隐性债务的扩张,成为本轮积极财政的主要特征。

货币政策:超宽松

2015年5次降息,4次降准,大幅下调公开市场操作利率;2016年降准1次

经济增长:

名义GDP增速:2014.9增速放缓,从2014.9的8.4%下行至2015.12的6.4%,随后开始反弹,2017.9反弹至11.2%

大类资产价格走势:

股票:股市由于2015年“杠杆牛”,前期股市大涨152%(2014.7-2015.6),随后回调幅度为前期上涨幅度的80.6%(2015.6-2016.2),随后震荡

利率:前期下行44.1%(2013.11-2016.8),后期出现反弹(2016.8-2017.11),反弹幅度为前期下行幅度的64.6%

大宗商品:前期下跌29.1%(2014.6-2015.11),后期出现反弹(2015.11-2017.9),反弹幅度为前期下跌幅度的204.4%

工业品:前期下跌33.8%(2014.6-2015.11),后期出现反弹(2015.11-2017.9),反弹幅度为前期下跌幅度的205.4%

④2018.3-至今

财政政策:2018年10月开始转为宽松(财政支出增速与财政收入增速之差2018年10月转为正值)

货币政策:宽松

2018年2次降准

经济增长:

名义GDP增速:2018年3月增速放缓

股票:下跌30.8%(2018.1-至今)

利率:下行21.1%(2018.1-至今)

大宗商品:下跌12.5%(2018.10-至今)

工业品:下跌13.7(2018.10-至今)

④2019年:

我们认为2019年宽财政继续推进,但不太可能出现像2009年那样的超强刺激,货币政策保持宽松,供给侧影响减弱,预计2019年大宗商品特别是工业品价格继续承压,股票低位震荡,利率小幅下行。但经济若开始出现走稳迹象,工业品将企稳,利率震荡,股票见底。

2.中美经济增长由分化转向同步放缓

2.1.美国经济增长动能减缓,美联储加息放缓

2018年美国整体经济较为强劲,但当前数据显示美国经济增长已显疲态,美国经济进入拐点期。

①2018年金融条件较快收紧

2018年1月底以来美国金融条件较快收紧。国债收益率迅速抬升,融资成本上升。

居民层面,对利率敏感度较高的地产需求及耐用品消费的数据正在走弱。①2018年美联储快速加息导致美国按揭贷款利率加速上升,美国楼市见顶回落。②房地产销售见顶。成屋签约销售指数在2018年3月见顶后回落。③房价见顶。标普/CS的20大中城市房价指数同比也在2018年3月见顶回落。④减税效果集中释放的2季度,耐用品消费增速开始回落。

企业层面,美国企业的设备投资增速放缓。

②财政刺激效应减退

短期来看,特朗普减税政策支撑美国消费平稳增长、投资增速平稳,但三季度后消费和投资数据有所回落,目前的财政刺激(2017年减税法案+两党支出法案)对增长的贡献,预计在2018年4季度达到高点后贡献将有所减弱。

美联储加息放缓

美联储表态边际变化,释放出明确的加息放缓信号。美东部时间11月28日,美联储主席鲍威尔对于加息态度发生重要变化,由偏鹰转向偏鸽。称利率“略低于”美联储预估的中性区间。在2018年12月议息会议上,美联储下调2019年加息次数,降低经济和通胀预期,2019加息节奏放缓。

图5:美国房贷利率有所上升

图6:美国个人消费支出耐用品消费同比增速回落

图7:房价见顶

图8:美国企业设备投资增速放缓

2.2.加息拐点

我们用10Y美债收益率-2Y美债收益率作为美债收益率利差。

10Y美债收益率-2Y美债收益率利差从2015年6月开始下行,即美债收益率曲线平坦化,截止2018年12月24日,两者利差已经降至0.19附近,两者利差接近零值,未来可能出现倒挂。

在美联储历史加息周期中,其中有3次加息周期末端出现利率曲线倒挂(1989年1月至1989年10月、2000年3月至2001年2月、2005年12月至2007年8月)。

在2018年12月议息会议上,美联储下调2019年加息次数,降低经济和通胀预期,2019加息节奏放缓。

图9:加息周期末期多次伴随着期限利差倒挂

2.3.经济拐点

历史上美债收益率曲线倒挂曾多次预示经济出现拐点。

美债收益率曲线出现倒挂的原因是:当美国经济出现较快复苏,美联储开始加息,随着加息推进,基准利率不断提高,多次加息反过来对经济的抑制开始显现,市场对经济开始担忧,10Y美债收益率上行速度减慢,同时由于加息短端2Y美债收益率上升速度较快,从而导致收益率曲线出现倒挂。

从近期公布的美国数据来看,美国经济增长已显疲态,美国经济增速开始放缓。

图10:历史上美债期限利差倒挂往往跟随着经济下行

2.4.中国两轮放缓的第二阶段

经济第一轮放缓阶段是2018年3季度和4季度。主要表现为:房地产投资开始拐头向下、新出口订单及新订单放缓。

国内GDP增速从2季度开始放缓,3季度增速放缓加速,相关经济数据在3季度开始出现边际变化。

①房地产投资开始拐头向下。今年地产开工及地产销售带动房地产投资回升,使得房地产投资韧性较强,8月房地产投资开始回落,销售、购置土地数据从10月起开始拐头放缓。

②新出口订单及新订单数据放缓。PMI新出口订单数据自8月开始放缓,11月微升0.1个百分点与季节性有关。PMI新订单数据自8月开始下行。

③PMI指数从6月起一直处于下行。

④社融数据在9月央行调整统计口径后,即央行将“地方政府专项债券”纳入社会融资规模统计后,社融数据仍趋势性下滑。

2019年上半年将会是经济的第二阶段放缓,主要表现为:出口、房地产数据实质性走弱。

①出口走弱。今年出口数据较好,2019年出口增长面临高基数;贸易摩擦滞后影响,美国对中国340亿美元产品单边征收的关税落地是7月6日,160亿美元落地是8月7日,2000亿美元落地是9月24日。订单的影响要有一个滞后呈现。另外,2019年全球经济增长由分化转向同步放缓,外需进一步回落。

②随着地产销售、购置土地等数据的回落,房地产投资数据也将实质性回落。

3.国内总需求下行压力加大

3.1.出口:贸易摩擦和外需走弱影响将在2019年明显体现

2018年在贸易摩擦背景下,国内出口增速仍然保持较高速增长原因在于:①“抢出口”因素。②贸易摩擦影响有滞后性。③人民币汇率贬值的影响。

2019年出口走弱将有明显体现。

①11月出口大幅下降。原因一是11月出口增速受到去年同期高基数影响。二是贸易摩擦带来的负面影响开始显现。

②2018年出口增速处于高位,形成了高基数,对2019年造成压力。

③贸易摩擦影响有滞后性,预计在2019年有明显体现。任何一期的出口都是前期订单的落地。美国对中国340亿美元产品单边征收的关税落地是7月6日,160亿美元落地是8月7日,2000亿美元落地是9月24日。订单影响有一个滞后呈现。虽然G20中美达成共识停止升级关税,贸易摩擦风险暂时缓和,但贸易谈判仍然存在不确定性。关注90天谈判期变化。

④2019年欧美及全球其他地区经济增长放缓,外需走弱。2019年全球经济增长的主基调是动能放缓。美国经济增长可能接近顶部区域,欧洲政治风险显现,新兴市场动荡,全球经济周期动能趋缓。因此,2019年外需将走弱,对2019国内出口有所影响。

图11:2018年出口处于高位,预计2019年负面影响显现

图12:广交会出口成交额下滑

3.2.房地产投资:地产下行将成为拖累项

2018房地产数据韧性较强。新开工、销售、投资、购置土地数据整体偏高。在房地产调控政策未松的情况下,出现这一现象的原因在于房企“高周转”模式。

房企“高周转”模式。今年房企面临现金流较为紧张的问题。从房地产到位资金增速-国内贷款数据看,今年年初以来,这一数据下滑幅度较大,说明房企从国内贷款这一途径获得现金流越来越少。而房地产到位资金整体增速略有上升,叠加今年新开工和销售数据整体偏高,说明房企通过“高周转”模式加速推盘保开工,地产开工及地产销售带动投资回升。“高周转”即多拿地(大量购置土地)、快开工(缩短从拿地到开工的时间)、快开盘(开工后尽快达成预售条件)、快回款(推动期房销售拿到回款)。

预计2019地产下行将成为拖累项。

①货币化棚改力度减弱。货币化安置比例下降,棚改货币化力度大幅减弱,对房地产影响将逐步体现。

②“高周转”模式不可持续。“高周转”模式具有脉冲性,8月房地产投资开始回落,销售、购置土地数据从10月起开始拐头放缓。

风险:

如果2019年经济下行压力持续加大、单靠基建可能无法有效对冲下行压力,可能会放松部分房地产政策。如果房地产政策出现变动,房地产投资、销售等数据将出现变化。预计2019年会形成房地产调控的默许式松动。

图13:2018年房企“高周转”模式下地产销售和新开工反弹

图14:2018房地产数据韧性较强

3.3.基建投资:基建见底回升,对冲经济下滑

2018年基建投资增速下滑较快,2015-2017年基建投资(不含电力)增速每年为17%-19%,2018年1-11月基建投资(不含电力)增速只有3.7%,基建投资增速整体处于低位。2018年7月底召开的中央政治局会议对国内政策做出调整,政策开始向宽信用、稳杠杆过渡,财政政策更加积极,地方政府专项债在8-9月大幅增加以支持基建,基建投资增速10月开始见底回升。

基建投资是逆周期调节工具,是对冲经济下行的重要工具,预计2019年基建投资增速将从目前的低位逐渐反弹,预计在4%-7%区间波动。

①2019年预算赤字将提高,中央财政支出增加。②2019年地方政府专项债发行量将大幅增加。

图15:基建投资见底回升

图16:地方政府专项债8-9月大幅增加支持基建

3.4.制造业投资:高端制造业与传统制造业分化明显

2018年制造业投资增速全年一直处于上行,从2018年3月的3.8%上行至11月的9.5%。我们将制造业增速分为高端制造业(计算机、通信和其他电子设备等)和传统制造业,两者增速有较明显的分化,高端制造业增速较快,而传统制造业投资仍存在一定的内生下行压力,制造业投资增速上行主要是由高端制造业贡献。

预计2019年制造业投资增速将略低于2018年。

①当前企业盈利继续下滑,对制造业支撑回落;且经济下滑,需求侧也不存在支撑制造业投资持续回升的逻辑。

②未来国家可能在高新制造业领域继续加大长周期资本投入,对冲传统制造业投资的下行压力。2019整体制造业投资增速将略低于2018年。

图17:高端制造业与传统制造业分化明显

图18:企业盈利继续下滑,对制造业支撑回落

3.5.消费:汽车消费拖累大,2019继续保持低位

2018年社会消费品零售总额增速整体下滑,从2017年12月的10.2%下行至2018年11月的9.1%。把消费划分必选消费项和可选消费项,2018年必选消费项(食品饮料烟酒、日用品、服装消费)整体出现上涨,而可选消费项(汽车、家电、家具消费)下滑明显。

①必选消费项整体出现上涨,其中低弹性消费品(食品、日用品、服装消费)上涨,高弹性消费品(饮料、烟酒)下降。预计2019年低弹性消费品变化不大;高弹性消费品具有周期性,预计继续周期性回落。

②可选消费项下滑比较明显,其中汽车消费大幅下跌,下跌幅度最大;地产周期消费(家电、家具)出现下滑。2018年汽车消费大幅下跌的原因在于:房价上涨对消费有挤出效应;优惠政策取消和前期消费透支导致汽车消费下行。2018地产销售数据平稳,但作为地产周期消费品的家电及家具消费增速却出现下滑,原因在于高房价对消费的挤出效应。预计2019可选消费仍然在低位。

整体看,2019年经济下行压力下,2019年消费继续保持在低位,显著好转的可能性较小。

图19:汽车消费下行拖累社会消费品整体疲软

图20:可选消费下滑明显

图21:必选消费整体出现上涨

4.政策

4.1.政策主线:稳增长是政策主基调

在2018年12月19至21日举行的中央经济工作会议上,提出在经济下行压力加大背景下,政策将更加强调“稳增长”,强调“宏观政策要强化逆周期调节”。

财政政策强调“加力提效”,“加力”是否包括狭义赤字率有待确认,但政策明确的部分已包括扩大减税和扩大专项债。

货币政策,此次会议重点仍是宽信用,即“改善货币政策传导机制”和“解决好民营企业和小微企业融资难融资贵问题”。没有提到汇率问题。

房地产调控:在“重要任务”里删去了“加快建立多主体供应、多渠道保障、租购并举的住房制度”。为2019年自主化、差别化调整预留政策空间。

整体看,政策基调是稳增长。

4.2.财政政策:积极程度大于2018年

预计2019年财政政策将是政策重点。

2018上半年财政政策偏紧,上半年多部委发文整治问责地方违规举债,年初以来地方数据挤水分、PPP大清理、地方隐性债务核查等轮番启动,不少地方对新投资项目“停、缓、调、撤”,基建投资大幅下滑。但是随着经济数据走弱,为了对冲经济下滑,在7月的国务院常务会议和政治局会议中,提出财政政策要更加积极,财政政策转向更宽松。

从月度数据看,7月起,财政支出增速-财政收入增速出现边际变化,财政支出增速-财政收入增速开始出现回升。10月,财政支出增速首次超过财政收入增速,成为财政政策从收缩转向积极的拐点。预计2019年积极程度将大于2018年。

①减税。在2018年政府工作报告中提到“改革完善增值税,按照三档并两档方向调整税率水平,重点降低制造业、交通运输等行业税率。”2018年5月1日开始,针对制造业、零售等行业的增值税税率从17%降至16%,为24年来首次下调;同时,将交通运输、建筑、基础电信服务等行业及农产品等商品增值税税率从11%降至10%,也为该档增值税税率首次下调。截至目前,增值税税率为16%、10%、6%三档,减并增值税税率的改革仍在进行中。10月1日起个人所得税起征点调整。中央经济工作会议提出将实施更大规模的减税降费。预计2019年减税方向仍然是沿着减并增值税税率的路径。但考虑到我国财政支出的刚性需要,以及2019年经济增速下行可能带来的减收压力,预计减税会采取渐进的方式实施。

②增支。2018年安排的新增地方政府专项债为1.35万亿。地方政府专项债,是指为有一定收益的公益性项目发行的、约定一定期限内以公益性项目对应的政府性基金或专项收入还本付息的政府债券。目前,我国专项债除了置换债券以外,主要集中在土储债、公路债和棚改债。预计2019年政府将加大基础设施领域补短板的力度,2019年地方政府专项债新增额度可能达到2万亿左右。

③提高赤字率。预计2019年仍将实行更加积极的财政政策,预计2019会将赤字率从2.7%提高至3%。

图22:宽财政政策对冲经济下滑

4.3.货币政策:继续宽松

2019年经济基本面大概率回落,国家调控方向会更加注重稳增长,货币政策也将会向稳增长、保就业倾斜,实施更为宽松的货币政策。同时美联储加息节奏放缓,外部压力减少,国内货币政策空间增加。

①宽货币、宽信用。2018年央行实施宽货币政策,2018年7月起政策由宽货币、紧信用转向宽货币、宽信用,但社融增速仍持续下滑,其中非标融资快速收紧,资金避险情绪浓厚,低等级信用债及企业融资受到风险偏好干扰较为显著,导致企业信用环境有所恶化。预计2019年央行会选择降准来解决社融增速内生动力匮乏的问题。

②降准。2018年国内央行降准3次,分别在4月、7月、10月。预计2019年央行会有3-4次降准。

③降息。如果政策未能改善货币政策传导机制,增长的下行趋势或将加剧,则降息的必要性也将随之上升。央行大概率通过下调公开市场操作利率或创设其他货币政策工具来实现。另外,预计美国2019加息将放缓,意味着中美货币周期背离的掣肘完全放开,降息概率将大幅提升。

5.市场风险

2019年可能发生的超市场预期的事件:贸易战、美股、地缘政治风险、政策超预期调整

①中美对抗。虽然2018年12月1日G20峰会中美达成共识停止升级关税,贸易摩擦风险暂时缓和,但贸易谈判仍然存在不确定性。目前有90天窗口期,90天谈判期之后,贸易摩擦可能进一步化解,但也不能排除摩擦再度升温的可能。中美双方虽然暂时达成了重要共识,但并未从根本上解决贸易不平衡的结构性问题以及战略遏制中国的意图。展现在我们面前的不仅是贸易战,而是中美对抗,是中美之间经济、政治、文化、科技、网络、意识形态等领域的全方位综合实力较量。

②美股。美股作为全球股市龙头,一旦美股出现调整,将经由风险情绪传导至全球权益市场。

③地缘政治风险。2019年全球地缘政治局势、尤其是中东地区的地缘局势值得高度关注。

④政策超预期调整。2019年房地产调控存在巨大不确定性,来自地方政府自下而上的试探性松动以及金融机构在资产荒下偏好按揭类资产都正在发生中,预计2019年会形成房地产调控的默许式松动。如果政策超预期调整,对各类资产价格影响会较大。

6.大类资产配置

6.1.股票

A股市场当前的基本背景是政策底已经出现。2019经济下行压力依然很大,接下来一年难以见到经济复苏的最确切证据——微观企业普遍的盈利好转,因此未来一年将主要是“预期市”和“政策市”。而在宽财政和宽货币的预期和刺激下,预计2019年股市将较2018年有更高的安全边际,有配置的机会。比照过往周期的经验,估值压缩幅度更大、市值小弹性大的中小盘成长股在经济见底回升的前期将有更大机会。

图23:上证综合指数2017年以来走势

6.2.债券

本轮利率下行始于2018年1月,下行幅度约为21.1%。

①从历史数据看,由于预期经济下滑,经济下行初期利率均出现下行。经济下行时期往往实施宽松财政政策和宽松货币政策,通过观察历史数据,我们观察利率走势。2008年经济下行,在当时宽货币环境下,利率前期出现下行;2009年由于超强财政刺激对冲经济下滑,当时经济强劲反弹,于是货币开始收紧,利率小幅反弹;2011、2012年实施宽财政和宽货币政策,经济略有回升,利率先下行后出现小幅反弹,但2013年由于出现钱荒,2013年利率大幅上行。2015年由于货币政策超常宽松,利率大幅下行,2017利率小幅反弹。

②从国内利率周期看,历史上几轮十年期国债收益率下行期都是1-3年左右,分别是:2005.1-2006.3(15个月),2008.8-2008.12(5个月),2011.9-2012.7(11个月),2014.1-2016.10(34个月)。

预计2019年情况更接近2012年,经济下行压力+更加积极的财政政策+宽松货币政策,利率仍有小幅下行空间,债市仍有机会,但机会将少于2018年,利率有可能在2019年1季度接近底部区域2.9%-3%附近。市场风险是如果2019年经济出现超预期下行,货币政策出现超宽松情况,则利率下行空间扩大。

图24:10年期国债收益率历史走势

6.3.大宗商品

从历史数据看,在经济下行期间,大宗商品均出现下跌。在随后的财政刺激下,2009年由于4万亿超强财政刺激,大宗商品价格大涨;2012年财政刺激规模和力度不大,财政刺激对经济增长的边际拉动效果明显衰退,经济最终仍然下行,大宗商品继续下跌;2015年,财政刺激以“信贷扩张+地方政府上投资项目”为刺激重点,多为定向投资,经济复苏较缓慢,大宗商品和工业品前期下跌,直至2016年叠加供给侧改革才开始上行。

2019年国内需求仍将继续走弱,经济下行压力加大,大宗商品,尤其是工业品,价格将继续承压。但大宗商品需警惕两个变量,一是原油价格对商品的支撑,二是国内经济企稳。

图25:南华综合商品指数

6.4.汇率&黄金

美元:随着金融条件较快收紧和财政刺激效应减退,预计2019年美国经济动能将减弱,同时美联储加息节奏放缓,预计2019年美元走势弱于2018年。

人民币:2019国内经济下行压力加大,人民币有继续贬值压力。

黄金:2018年美国整体经济较为强劲,但当前数据显示美国经济增长已显疲态,美国经济进入拐点期。预计2019年美国经济增长动能减缓,美联储加息放缓。

①预计2019年美国经济增速动能减缓,美联储加息放缓,因此预计2019年美国整体利率水平相比于2018年将有所下行。通胀保持温和,出现高通胀的可能性较小,因此对黄金的影响不大。

②预计2019年美元走势弱于2018年。

③近期市场波动上升,黄金避险功能逐渐回归。

综上,美国整体利率水平下行,美元上升势头减弱,同时近期市场波动上升使得黄金避险功能逐渐回归,整体看多黄金,可配置黄金多头。

图26:美元指数和人民币汇率

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